Основные выводы:
Мнение ANBOUND: двигателем роста Китая по-прежнему остаются инвестиции, а не новая высокотехнологичная модель. Капитальные затраты оставались на уровне ~40% ВВП после 2004 года (более 46% примерно в 2011 году). В условиях сокращения инвестиций в недвижимость и старую инфраструктуру (январь-июль 2026 г.: недвижимость -19,2%, инфраструктура -3,6%, обрабатывающая промышленность -1,7%), инвестиции в высокие технологии выросли на 5,0% (информационные услуги +19,2%, аэрокосмическая отрасль +12,3%). Провинции включают в свои огромные списки проектов искусственный интеллект, низковысотную авиацию и аэрокосмическую отрасль.
Выручка отстает от продаж бетона. LandSpace: мизерные продажи в 2025 году против убытка в 1,7 млрд юаней; SenseTime по-прежнему потеряла 1,8 млрд юаней; EHang продала около 418 млн юаней и осталась в убытке. Для коммерческого космоса, фундаментных моделей и eVTOL требуются длительные циклы разработки микросхем, электропитания, использования воздушного пространства и сертификации. Почти все 291 город, включенные в 15-й пятилетний план, по-прежнему ориентируются на одни и те же сектора (257 стремятся к созданию низковысотных экономических зон).
Почему они продолжают строить: прогнозируемый рост к 2026 году составляет 4,5–5%; розничные продажи выросли всего на 1,2% с января по июль; экспорт помогает, но местные жители не могут его контролировать. Поэтому высокие технологии «инфраструктурно-ориентированы» — сначала политика, затем парки и заемные средства, а спрос — позже. Предупреждение Кунг Чана: это повторное использование старых заемных средств в технологической оболочке. Реальным опорам нужны прибыль и спрос; списки проектов плюс кредиты государственных предприятий рискуют привести к перекладыванию убытков на фискальную и банковскую системы.
Когда речь заходит о высокотехнологичных отраслях, таких как робототехника, коммерческая аэрокосмическая промышленность и искусственный интеллект, внимание общественности в Китае часто сосредоточено на технологическом прогрессе и реализации проектов. Конкуренция между регионами также в основном проявляется в том, какие проекты реализуются быстрее, какие имеют больший масштаб производства и какие имеют больше сценариев применения. Эти вопросы относятся к сфере государственного управления и отражают то, как реализуется политика в области высоких технологий, а также потенциал и прогресс различных регионов в ее осуществлении.
ANBOUND уделяет больше внимания стратегическим вопросам, а именно взаимосвязи между нынешним этапом развития высокотехнологичной промышленности и экономическим ростом Китая. По наблюдениям основателя ANBOUND Кунг Чана, модель роста китайской экономики принципиально не изменилась в этой волне развития высокотехнологичной промышленности. В настоящее время страна по-прежнему в значительной степени опирается на рост, основанный на инвестициях, за исключением того, что целевые инвестиции сместились в сторону высоких технологий, и их стимулирующее воздействие на экономику может быть даже меньше, чем раньше.
В прошлом экономика Китая демонстрировала ярко выраженную инвестиционно-ориентированную структуру. Правительство стимулировало спрос за счет строительства инфраструктуры, развития недвижимости, промышленных инвестиций и урбанизации. В то же время предприятия наращивали производство, увеличивая количество заводов, оборудования и производственных мощностей. Финансовая система, в свою очередь, конвертировала сбережения населения в инвестиционные фонды для предприятий и местных органов власти. Таким образом, инвестиции стали наиболее прямым и простым в использовании инструментом политики стабилизации экономического роста. Согласно данным Всемирного банка, после 2004 года валовое накопление основного капитала в процентах от ВВП Китая долгое время оставалось на уровне около 40%, а к 2011 году превысило 46%, что значительно выше, чем в большинстве крупных экономик мира.
В предыдущий инвестиционный бум основными объектами инвестиций были недвижимость и инфраструктура. Особенно в модели роста, возглавляемой местными органами власти, формировался взаимоусиливающий цикл, включающий продажу земли, развитие недвижимости, городское строительство, банковское кредитование и механизмы финансирования со стороны местных органов власти. Все это способствовало быстрому экономическому развитию. Теперь, когда инвестиции в недвижимость резко сократились, а возможности для развития традиционной инфраструктуры становятся все более ограниченными, крупные высокотехнологичные проекты стали новыми объектами инвестиций.
Данные Национального статистического бюро Китая (НБС) показывают, что с января по июль 2026 года национальные инвестиции в развитие недвижимости сократились на 19,2% в годовом исчислении, инвестиции в инфраструктуру снизились на 3,6%, а инвестиции в обрабатывающую промышленность — на 1,7%. Однако инвестиции в высокотехнологичные отрасли все же выросли на 5,0%, в том числе инвестиции в информационные услуги — на 19,2%, в аэрокосмическую отрасль (производство транспортных средств и оборудования) — на 12,3%, а в производство электронного и коммуникационного оборудования — на 7,1%. Таким образом, на фоне общего снижения инвестиций инвестиции в высокотехнологичные отрасли растут вопреки общей тенденции.
Инвестиции в высокотехнологичные отрасли находят дальнейшее воплощение в крупные и малые проекты по всей стране. В провинции Цзянсу на 2026 год запланировано 670 крупных проектов провинциального уровня, включая 414 промышленных проектов. Среди крупных производственных проектов доля стратегических развивающихся отраслей и проектов перспективных отраслей увеличилась с 74% до 80%. В провинции Сычуань запланировано 830 ключевых проектов провинциального уровня, включая 425 промышленных проектов, с годовым объемом инвестиций в 363,75 млрд юаней. Количество проектов, связанных с новыми качественными производительными силами, такими как искусственный интеллект, низковысотная экономика и аэрокосмическая отрасль, превысило 240. В провинции Юньнань первая партия крупных проектов провинциального уровня достигла 1677, с общим объемом инвестиций в 2,57 трлн юаней, из которых 929 являются промышленными проектами. Уже 513 проектов получают финансовую поддержку из центрального бюджета – в рамках инвестиций, специальных облигаций и финансовых инструментов, основанных на государственной политике. Крупные проекты также обеспечили поддержку в размере более 30% ежегодных инвестиций провинции.
Проблема заключается в том, что, хотя многие высокотехнологичные отрасли имеют перспективы развития, переход от технологических прорывов к масштабируемому коммерческому применению и прибыльности часто требует длительного периода времени.
В качестве примера рассмотрим коммерческую аэрокосмическую отрасль. Операционная выручка компании LandSpace, занимающейся коммерческими космическими запусками, в 2025 году составила всего 52,0963 млн юаней, а чистый убыток, приходящийся на акционеров, достиг 1,711 млрд юаней, при этом совокупные убытки с 2023 по 2025 год составили около 3,775 млрд юаней. Даже для SpaceX, самой успешной компании в отрасли, выручку и денежный поток поддерживает не бизнес по запуску ракет, а бизнес Starlink, который уже имеет стабильный доход от подписки. Из этого видно, что для большинства коммерческих ракетных компаний в Китае путь к прибыльности неизбежно будет более долгим.
Искусственный интеллект и экономика низменных территорий сталкиваются с проблемой опережающего роста инвестиций и доходов. Создание масштабных базовых моделей требует долгосрочных закупок микросхем, строительства центров обработки данных, а также высоких затрат на исследования и разработки и электроэнергию. Компания SenseTime, занимающаяся разработкой масштабных моделей, достигла выручки в 5,015 млрд юаней в 2025 году, из которых 3,63 млрд юаней пришлось на генеративный ИИ, но при этом зафиксировала чистый убыток в размере 1,782 млрд юаней за весь год.
Условия коммерциализации пилотируемых низковысотных летательных аппаратов еще более сложны и требуют одновременного решения таких вопросов, как открытие воздушного пространства, сертификация летной годности, правила безопасности, взлетно-посадочные сооружения и масштабы пассажирских перевозок. Компания EHang уже демонстрирует относительно быструю коммерциализацию eVTOL в мире, но ее выручка в 2025 году составила около 418 миллионов юаней; чистый убыток все еще составляет 276 миллионов юаней, а совокупные убытки достигли 2,262 миллиарда юаней. Поставленные ею аппараты в настоящее время в основном используются для туристических поездок по живописным местам, испытаний, обучения, выставок и испытательных полетов.
Разумеется, директивные органы страны осведомлены о проблеме окупаемости инвестиций в высокие технологии. В руководящих указаниях по государственным инвестиционным фондам, изданных Генеральным канцелярией Государственного совета в 2025 году, прямо указано на необходимость предотвращения гомогенизированной конкуренции, избыточных мощностей, низкоуровневого дублирующего строительства, вытеснения социального капитала и наращивания скрытого долга местных органов власти. Поскольку в документе эти проблемы прямо упомянуты, местные органы власти, безусловно, знают о существующих рисках.
Почему же тогда местные органы власти до сих пор этим занимаются? Отчет Исследовательского института Ицай показывает, что почти все 291 общедоступный документ, содержащий планы 15-й пятилетки на уровне префектур и выше, отдают приоритет высокотехнологичным отраслям для местного экономического развития. Среди них 257 городов стремятся развивать экономику низменных районов, 198 городов намерены развивать возобновляемые источники энергии, 146 городов планируют развивать робототехнику, а 113 городов хотят развивать производство полупроводников.
Причина проста. Инвестиции по-прежнему необходимы для стимулирования экономического роста. Целевой показатель роста Китая на 2026 год в 4,5-5% требует стремления к лучшим практическим результатам, поэтому крайне важно найти факторы, способные обеспечить рост.
Для достижения этой цели некоторые указывают на использование потребления как средства. На Центральной экономической рабочей конференции 2024 года «стимулирование потребления и расширение внутреннего спроса» уже было названо одной из девяти ключевых задач на 2025 год, однако эффект от реализации этой политики остался ограниченным. С января по июль 2026 года общий объем розничных продаж потребительских товаров вырос всего на 1,2%. Потребление — это медленно меняющаяся переменная, на которую совместно влияют доходы населения, занятость, стоимость недвижимости, социальное обеспечение и ожидания относительно будущего. Учитывая реалии экономического развития Китая, полагаться на потребление для восполнения дефицита роста, образовавшегося в результате сокращения рынка недвижимости в короткий срок, в принципе невозможно.
Что касается экспорта, он, безусловно, может способствовать росту. В 2025 году вклад чистого экспорта в экономический рост Китая достиг 32,7%, а экспорт сохранил относительно быстрый рост в первые 7 месяцев 2026 года. Однако экспорт зависит от внешних рынков и подвержен влиянию тарифов, геополитики и структуры международной торговли. Он может стать двигателем роста, но не является инструментом политики, который местные органы власти могут стабильно организовывать и активно контролировать.
Похоже, единственным оставшимся вариантом являются инвестиции. Инвестиции в недвижимость больше не могут осуществляться так, как раньше, предельная выгода от традиционной инфраструктуры снижается, а ограничения, связанные с местным долгом, усиливаются. В конечном итоге, остаются только инвестиции в высокие технологии. Высокие технологии, по крайней мере, всё ещё имеют перспективы, и в то же время затрагивают вопросы национальной безопасности и технологической самодостаточности. Они могут быть включены в национальные стратегии и в местные списки проектов. Кроме того, они могут создавать фонды и строить индустриальные парки, а также конкурировать за специальные облигации, финансовые инструменты, основанные на государственной политике, и банковские кредиты. Как практический политический выбор, высокие технологии, естественно, становятся наиболее подходящим направлением для дальнейших инвестиций.
Таким образом, методы организации ресурсов в высокотехнологичных отраслях постепенно становятся «инфраструктурно-ориентированными». После определения направления политики, местные власти разрабатывают проекты, сначала вкладывается государственный капитал, финансовые институты предоставляют рычаги влияния, предприятия продолжают инвестиции, создаются индустриальные парки и производственные мощности — и всё это до того, как будут рассмотрены сценарии применения и рыночный спрос. Прежде чем появится какая-либо отдача, долговой снежный ком начинает разрастаться всё больше и больше. Финансовое положение местных органов власти и без того находится в плачевном состоянии. Проблемные дыры, образовавшиеся из-за финансирования земельных участков, ещё не заполнены, и если огромные объёмы капитала будут вложены в высокотехнологичные проекты с длительными сроками окупаемости за счёт фондов, государственных предприятий и кредитов, проблема задолженности станет ещё более острой.
Это, конечно, не означает, что китайские регионы не могут развивать высокотехнологичные отрасли, а скорее, что их развитие должно учитывать определенные аспекты. Поддержка высокотехнологичных инвестиций с ограничениями и принятие на себя части убытков — это издержки, которые должна нести технологическая конкуренция. Однако, если крупные высокотехнологичные проекты будут рассматриваться как замена недвижимости и традиционной инфраструктуре и будут обязаны выполнять задачи, обеспечивающие стабильный рост в том же масштабе, то характер вопроса изменится. Инвестиции в технологии изначально должны осуществляться за счет долгосрочного капитала, способного нести риски. По мере того, как они будут все больше опираться на местные государственные активы, финансовые платформы и банковские кредиты, промышленные риски высоких технологий постепенно трансформируются в налоговые и финансовые риски.
Кунг Чан считает, что не стоит слишком пессимистично оценивать возможность поддержания китайским экономическим ростом определённых темпов в будущем. В конце концов, Китай по-прежнему обладает развитой производственной системой, огромным рынком и большим количеством инженерно-технических специалистов, и некоторые высокотехнологичные отрасли, безусловно, со временем будут развиваться. Настоящий пессимизм заключается в том, что если в процессе этого роста будут по-прежнему использоваться методы, основанные на крупномасштабных инвестициях, строительстве индустриальных парков и расширении заёмных средств, то новые производительные силы ещё не достигнут полного развития, а долги старой модели уже будут накоплены. Высокие технологии, конечно, нуждаются в развитии, и даже должны развиваться, но развитие высоких технологий и использование таких проектов для привлечения инвестиций — это две разные вещи. Только отрасль, которая растёт, опираясь на реальный спрос, долгосрочное накопление технологий и прибыльность предприятий, может стать новым экономическим столпом. Отрасль, которая в основном полагается на политические сигналы, списки проектов и капиталовложения, в конечном итоге может не создать новых качественных производительных сил. Скорее всего, это приведет к новому витку заимствований, облеченных в технологическую оболочку.
Итоговый анализ:
Китайская инвестиционно-ориентированная модель экономики не исчезла из-за сокращения рынка недвижимости. Теперь высокие технологии становятся новым инструментом для организации проектов, привлечения капитала и поддержания роста на местном уровне. Это, по сути, и есть «инфраструктуризация» высокотехнологичных инвестиций. Китайским властям необходимо проявлять бдительность и избегать использования краткосрочных методов устойчивого роста для продвижения долгосрочного, высокорискованного, высокотехнологичного промышленного развития. Как только масштабы проектов и уровень задолженности выйдут из-под контроля, основная нагрузка все равно ляжет на бюджетную, государственную и банковскую системы.
Чен Ли — научный сотрудник по экономическим исследованиям в ANBOUND, независимом аналитическом центре.